事项：

公司发布2023年一季报，23年Q1公司实现收入7.66亿元，同增21.79%；

(相关资料图)

归母净利润1.28亿元，同增27.74%；扣非归母净利润1.19亿元，同增21.61%。

毛利率40.62％，同增4.66pcts；净利率16.74%，同增0.78pcts；扣非归母净利率15.53％，同比-0.02pcts。

评论：

跨期订单补发确认，加上聚焦资源推动核心品类稳增，Q1收入同比+22%，符合此前预期。公司Q1营收稳健增长至7.66亿元，一方面与去年部分地区发货受限、跨期效应下经销商订单后移，公司补发了部分Q4未满足订单有关，其中合同负债环比Q4减少0.76亿，另一方面期内宴席场景走强、家庭消费惯性延续，公司聚焦资源推动核心品类放量，其中火锅底料/冬调在低基数下分别同比+20.0%/+404.0%，而中式调料在高基数下仍同比+20.3%，主要与公司2月起加大酸菜鱼、小龙虾调料投入有关，其余鸡精/香辣酱同比-18.2%/-18.7%。

从渠道看，经销/电商/定制餐调同比+19.5%/+96.6%/+10.5%，受益优商扶商策略延续，Q1全国经销商净增87至3501家，除西北同降14.8%外，西南/东北/华中/华东/华北/华南分别同比+33.5%/+43.1%/+19.5%/+15.5%/+23.9%/+15.1%。

毛利率改善亮眼，推动Q1业绩略超预期。公司Q1利润同比+27.7%，高于收入增速。其中毛利率40.62%，同比/环比+4.7/+6.6pcts，主要系油脂、花椒等主要原料价格回落所致，此外高毛利的中式调料、冬调和电商渠道等占比提升，去年12月对10%产品提价10-20%等亦有贡献。费用方面，Q1销售费用率为14.8%，同比+1.83pcts，预计主要与人力成本及广告费用增加有关，而管理费用率5.9%，同比+2.51pcts，主要系员工薪酬和股权激励费增加所致，其他费用基本保持平稳，研发费用率/财务费用率分别为1.1%/-0.3%，同比-0.1/+0.4pcts，最终公司Q1净利率16.7%，同增0.8pcts。

开门红验证景气延续，加上精细化经营展开，综合保障全年增长。我们此前预判公司经营由22年强势反转，迈入23年平稳较快增长，但市场仍对餐饮复苏下C端增长持续性有所疑虑，而实际上公司Q1顺利实现开门红，且全年深化精细运营捕捉增量，一是推动渠道从分级管理到厂商一体化建设，发挥经销商运营主体积极性，优化费投效率和核销节点，实现优商纵向增长和辅商横向扩张兼顾，其中Q1西南市场率先试点且增长亮眼，二是加大布局地方性风味单品，围绕菜系、食材等精细开发，三是加快开发线上和进场零售等渠道，同时强化鱼摊、肉档等关联食材渠道布局，加上家庭端消费习惯较好延续，公司C端增长仍有较多看点，具体节奏上，2月起公司加大酸菜鱼资源投入，3月起小龙虾提早铺市抢占竞品份额，再加上Q2以来B端逐步提速，综上全年收入稳健增长值得期待，盈利则有望在成本回落、结构优化和提价助力下释放弹性。

投资建议：Q1盈利亮眼，深化精细管理，维持“推荐”评级。从承压到反转，经历上轮完整周期后，公司经营基础持续夯实，不仅公司龙头地位强化，长期前景愈发清晰，而且充分吸取教训，推进渠道、研发等精细化管理，短期增长动力亦足。考虑盈利略超预期，我们略上调23-25年EPS预测为0.41/0.52/0.64元（原预测摊薄后为0.39/0.49/0.58元），考虑Q1开门红顺利，经营景气进一步验证，并结合复合调味品赛道溢价，给予23年50倍PE，维持目标市值221亿元和“推荐”评级，对应目标价21元。

风险提示：原材料价格波动；餐饮分流C端受损；市场竞争加剧；食品安全等

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